發債建房是推高地方金融風險的過程

徐奎松
 
     

　　為保證1000萬套保障性住房第三季度末全面開工，解決資金不足問題，在種種壓力下，發改委日前出臺了《關于利用債券融資支持保障性住房建設有關問題的通知》（以下簡稱《通知》），試圖達到“十二五”期間3600萬套保障房的投資預訂計劃。

　　總體看，該《通知》涵蓋著三個主要內容：

　　一是資金“救急”。從承諾的時間上計算，還剩下不到三個月的時間。在財政投資無力、銀行貸款有限、也沒打算發行政府債券的前提下，靠發行企業債券達到解決資金短缺，可能是唯一市場化融資的“救命稻草”。

　　二是采取發行企業債券建保障房，是市場化形態融資的一個初步嘗試，并極有可能被確立為解決保障房資金主要來源的一種“長遠打算”。

　　三是發改委創新了一個新的概念，叫“地方政府投融資平臺公司發行企業債券”。觀察美、英、日、德、法、新加坡等國家的保障房政府融資渠道，均沒有這種稱謂。當然，外國沒有的我們有，并不是說不對。但政府提供融資平臺而發行的是企業債券，這種組合形式本身，能不能把企業行為和政府行為厘清是個考驗。仔細分析，里面已經被政府注入了多重策略。

　　作為地方政府的投融資平臺長期以來既不健全又很混亂，去年銀監會會同中央其他部委進行了大規模的清理整治。作為地方政府融資平臺上的保障房公司，以前不僅數量少，且政府背景及其濃厚，資金鏈條往往拴在一塊。這一輪是開足馬力建保障房，時間緊，任務重，公司數量會成倍，資質比較低的房地產公司估計會源源不斷地涌進政府融資平臺。按標準衡量，這些企業所發行的企業債券是沒有價值的，沒人敢買這類企業的債券，讓人看不到安全還債的家底。

　　這類發債企業，其信用不是他們自己，而是依靠背后的地方政府。按照正常渠道發債，預計數量有限。那么，一種可能性是地方政府將會與企業捆綁在一起，變通方式發債，不達目的決不罷休。最可能出現的情況就是政府出面讓其他大公司聯合購買債券，或是通過信托和擔保公司一類的金融機構變通購買，面值也可能采取內部融資比率，債券發行的數量大概會超越預訂目標。

　　在土地財政分配上，地方政府與中央的分成比例大約為3：7。在房產稅還沒全面鋪開的情況下，通過保障房企業債券融資很容易變成政府的便利通道。名義上是企業發債，實際就是政府發債。我國地方債債權債務關系非常模糊，地方投融資平臺的債務表面上是公司債，實際仍是地方債。政府是融資主角，沒人能監管。最終將形成一個債務鏈條。

　　今年連續6次上調了銀行準備金率，控制了相當一部分流動性，商業銀行直接減少了利潤收成。所以，五大國有銀行的地方分支機構和其他銀行很容易參與其中，發行企業債券。

　　值得警惕的是，盡管樓房預售制度在去年底建設部發文做了規范，但地方政府為了快速融資，可能出現提前向搖號排隊的購房者拋售債券的情況，債券直接兌換現金。

　　凡事欲速則不達。從過去30年的經驗看，先定目標，后不計成本地來完成任務，結果往往是問題不斷。這次企業發債，控制不好，很容易變味。一旦融資總額過大，剩余資金就會變成其他形式的投資乃至投機資本。最終為10.7萬億的地方政府負債不斷加碼，推高地方金融風險系數。那么，發債建房的過程也就成了推高地方金融風險的過程。