讓市場的歸市場 監管的歸監管

就在證監會公布《關于加強與上市公司重大資產重組相關股票異常交易監管的暫行規定（征求意見稿）》的同時，滬深交易所也草擬了《關于加強與上市公司重大資產重組相關股票異常交易監管的通知（征求意見稿）》。在筆者看來，這些文件不僅為落實《關于依法打擊和防控資本市場內幕交易的意見》（國辦發〔2010〕55號文），也可看成是《主板上市公司退市制度方案(征求意見稿)》的配套制度或制度補丁。

此次交易所的文件吸納和遵循了證監會《暫行規定》的主要規定，但更詳細、更具操作性。比如，上交所《征求意見稿》將上市公司重大資產重組運作劃分為三個重要時間段，包括：上市公司首次因重大資產重組事項停牌后至擬首次披露重組預案或者草案前；首次披露重大資產重組預案或草案后至召開相關股東大會前；召開相關股東大會后至向證監會提出行政許可申請前。在第一個時間段，如重組事項因涉嫌內幕交易被證監會立案調查或被司法機關立案偵查的，上市公司可自主決定是否終止；在第二個時間段和第三個時間段，如重組事項涉嫌內幕交易被證監會立案調查或被司法機關立案偵查的，上市公司應暫停重組。暫停后，如執法機關未發現內幕信息知情人存在內幕交易，或者一些知情人雖涉嫌內幕交易、但已被撤換或者退出本次重大資產重組交易的，可恢復重組進程；如果上市公司及其控股股東、實際控制人、占本次重組總交易金額的比例在20%以上的交易，對方因內幕交易行為被證監會行政處罰或被司法機關依法追究刑事責任的，應終止本次重組。

應該說，這些新規，確實可以遏制住一些旨在通過資產重組謀取內幕交易暴利的市場運作。不過，在新的市場環境下，內幕交易方式更加多樣，操作手段更加隱蔽，參與主體更加多元，有的上市公司重大資產重組或許存在內幕交易，但未必會被證監會立案查處；而有的重大資產重組即使被證監會立案，其中存在內幕交易的也未必能查出來。由證監會為重大資產重組出具行政許可背書，這隱含較大問題，假如將來上市公司獲得重大資產重組的行政許可并付諸實施后，卻又發現其中存在內幕交易等違規行為，那該怎么處理？誰來為此承擔法律責任？

事實上，當前急于賣殼實行重大資產重組的上市公司不在少數，運作重大資產重組運作的時間也比較緊迫，而證監會稽查部門人員有限，很難管得過來，很難避免一部分存在內幕交易的重大重組趁亂過關的可能性。

本來，對借殼等重大資產重組行為，市場已逐漸形成如下重要共識：核準發行并上市的對象是特定的主體，當該主體不具備上市條件后即應退市，而欲“借殼”的公司應按照核準的條件自行上市。主板新退市制度甚至為此建立了“重新上市制度”。按這些思路，對不滿足持續上市條件的殼公司應先退市，如要上市需重新申請，核準重新上市的主體，理應是證監會發審委以及交易所上市委員會，標準參照的應是IPO標準。

國際市場對借殼上市、反向并購上市已格外警惕，尤其是對缺失誠信的中概股借殼上市加強了監管和控制，而最近證監會也明確提出，期貨公司可通過IPO方式上市、但暫不受理期貨公司借殼上市申請，看來已非常注意防范借殼上市的危害。由此筆者提議，上市公司重大資產重組是企業內部事務，證監會理該查處重大資產重組中的內幕交易等違規行為，但不宜過多參與甚至設立行政許可條件。此次證監會以及交易所出臺的政策文件，似乎告訴投資者，在所有獲得行政許可的上市公司重組中沒有內幕交易，或雖然有些內幕交易但影響已被清除，中外證券沿革史證明，這是不可能完成的任務。

市場需要的是為此關上借殼上市后門，對重大資產重組規模大構成反向并購（參照香港等標準），規定其審核需要通過等同新上市公司上市的審批程序，由發審委來管控；而對于未構成反向并購的重大資產重組，證監會只監管、不設行政許可；如此才可讓市場的歸市場，監管的歸監管。