張敬偉：貨幣政策寬松是緩解“雙通縮”有效手段

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◎張敬偉

9月過去，來自“生活品”和“工業品”的價格數據并不令人樂觀。國家統計局14日發布的最新數據顯示，9月CPI同比上漲1.6%，相比上月漲幅下降0.4%，這是今年5月以來該指數首次掉頭向下。反映工業品價格的PPI9月同比下降5.9%，降速與上月持平，這是該指數自2012年3月轉負以來連續43個月下降。

豬肉價格上漲導致8月份生活通脹，因為豐收季的來臨，CPI增長又呈下行之勢。簡言之，生活、工業“雙通縮”的趨勢已經形成。

9月不過如此，10月CPI、PPI的整體走勢不會有大的改觀。第四季度來臨，穩增長進入沖刺的關鍵期，“雙通縮”的困局決定了政策面還需釋放更多的流動性最后一搏，完成7%的年度增長目標。

前三季度，央行已經進行過4次降息、降準，其中包括兩次同步的“雙降”。由此，可以看出年度貨幣政策的寬松主調。

從經濟學的微觀層面言，連續的降息、降準在于提高通脹率，或者說是矯治通縮的手段。從宏觀經濟的運行而言，則是為了激活低迷的需求，實現經濟穩增長。

和日歐等經濟體主要以貨幣政策強寬松——量化寬松（QE）來刺激通脹率以求經濟增長不同，中國貨幣政策的寬松屬于多手段、多工具運用。而且，還輔以積極的財政政策、簡政放權的行政能效釋放以及深化改革的自貿區擴容等。

當然，如果粗略做一區分的話，貨幣政策的多手段釋放主要在于穩增長，財政手段及一攬子深改革舉措的實施則著重于調結構。因而，對于2015年中國經濟運行的規律，必須要有清晰的“二分法”思維。

對于“雙通縮”，之前就有相關機構預測9月底與10月初會有一次降準或降息。“十一”黃金周迎來一波消費高潮，央行并未降準降息，但是卻提供了新的貨幣調節手段。即將信貸資產質押再貸款從魯、粵兩省試點擴大至滬、津、蘇、渝等11省市，輿論更紛傳7萬億元流動性釋放。這意味著政策面希望以更多的金融創新手段，實現多維度的流動性釋放。但來自市場的“大投資”表現出對穩增長預期的焦慮。當然，來自政策面的反饋是，中國不會有QE，更不會重蹈莽撞投資刺激經濟增長的覆轍。“雙通縮”很可怕。尤其是PPI，從2012年3月迎來轉負拐點之后，市場需求的疲弱之態盡顯。由此導致煤炭、石油、鐵礦石、有色和稀有金屬等價格持續下跌。作為大宗散貨的巨量消費國，中國消費需求不足，自然形成全球市場的低迷。全球市場的不景氣，又反過來影響中國市場，如此循環往復，形成了相互傳染的通縮病癥。

由于日歐等發達經濟體不存在調結構任務，只需用貨幣政策的大幅度放水，就能緩解通縮癥狀。而新興市場，尤其是巴西、南非、俄羅斯等靠資源和能源出口的國家，則因為全球市場需求不足而經濟狀況愈加困窘。

但是，不管是發達經濟體還是新興市場，他們都將提振全球市場需求的寶押在中國身上。他們期望中國依然維持高速經濟增長，以龐大的市場需求來提振萎靡不振的生產要素價格。

然而，中國不可能再啟動大規模的投資計劃，消化過度投資積累的過度產能才是當務之急。因而，“雙通縮”時代的中國市場，不必再苛求財政手段的大開大合，穩增長主要靠貨幣政策和相關創新手段的綜合運用。

因而，為了實現7%的穩增長目標，第四季度再來一次降準是可預期的。年內第5次降準的意義在于，一是對于經濟下行的整體經濟形勢，仍在政策面把控之中；二是貨幣政策多輪次、有節制、多手段運用，凸顯央行政策節奏的把握，也向市場證明中國的確不需要美日歐那樣的QE；三是“雙通縮”可以用適當的貨幣政策穩控風險，為來年繼續調結構打好基礎。

貨幣政策寬松是緩解“雙通縮”的有效手段。但必須指出，破解中國“雙通縮”，除了內部治理，也和全球市場的景氣周期密切相關。

（作者為察哈爾學會研究員）