前發審委委員感嘆發審之變：從窗簾一拉暗箱操作，到走向陽光化

經濟觀察報記者鄭一真姜鑫 成立八年的創業板發審委，行將告別A股市場。 7月7日，證監會第二次修訂《中國證券監督管理委員會發行審核委員會辦法》（下稱《辦法》），其中十個方面內容中的第五項是將主板發審委和創業板發審委合并。 證監會同時表示，新的《辦法》發布實施后，將依據新辦法開始遴選新一屆發審委委員，第十六屆主板發審委和第六屆創業板發審委工作到新一屆發審委成立為止。 突如其來的變化，讓一線的投行人員還尚未摸透新規將給業務帶來多大影響，不過這一切似乎又在意料之中。 一名前主板發審委員在接受經濟觀察報記者采訪時表示，現在兩個板塊上市的門檻（財務的硬性規定）不會變，但是發審委對于企業的營收、利潤、獨立性、同業競爭、關聯交易的判斷標準等審核理念上會趨于一致，“也就是一套標準了，券商創業板和主板內核都是一個團隊，主板和創業板發審委分開確實沒有必要。” 標準趨同 “主板和創業板都歸發行部，設兩個發審委確實沒有必要，現在這樣算統一標準了。”一名長期從事IPO工作的上海某投行人士告訴經濟觀察報記者。本次發審委的合并與此前一脈相承，2014年，證監會發行監管部、創業板發行監管部合并為發行監管部，其最主要的職能是負責審核在境內首次公開發行股票的申請文件并監管其發行上市活動。 根據現行法規的要求，創業板上市的門檻比主板低，創業板的盈利要求是連續兩年盈利，最近兩年凈利潤不少于1000萬元且持續增長；或者最近一年盈利且凈利潤不低于500萬元，營收不少于5000萬元，最近兩年營業收入增長率不低于30%。而主板則要求最近三年凈利潤均為正數，且累計超過3000萬元。創業板企業以新經濟、新技術為主，企業發展歷程短，審核上更多注重企業未來的增長潛力。 不過，隨著以國資為代表、流通盤在十幾億甚至幾十億的超級大盤股陸續上市，主板和創業板相關上市公司的基本資質已經日益趨同，審核標準也并不存在太大區別。截至7月7日，A股共有上市公司3354家，現在報送的材料大部分都是主板和創業板，以創業板居多。 北京一位投行人士坦言，現在創業板和主板的審核標準應該是一致的，都有業績要求，主要區別是創業板不能借殼上市，其他沒有實質性區別。“此前主板上市的要求很高，直到最近兩年對業績的要求才逐步放松，以前要求年收入5億元以上，現在沒有那么硬性規定，沒達到也沒關系，上交所對業績的要求也有所下降，和深交所差不多了。”同時，業內普遍預期，創業板上市難度加大，未來對擬上報IPO目標公司的資質要求會有明顯提升。 標準趨于一致，界限打破，這就意味著IPO效率提高，企業上市進程縮短。曾經有投行人士向記者吐槽，工作四年只完成兩個IPO項目，業務獎金遙遙無期。隨著IPO擴容之后，發行速度明顯提升，去年完成一個IPO項目的周期大概是兩年多，今年預期一年半左右就可以做完一個項目。 陽光發審 發審委員手握企業上市的生殺大權，一票之差，數億、數十億甚至上百億元的IPO融資計劃可能就打水漂。每次參加發審委會議的委員為7名，根據Wind數據，截至2017年7月14日的過去一年，A股首發企業373家，過會率86%，首發融資額2500多億元，據此估算，每位發審委員的投票權估值高達8000萬元。 在權利尋租滋生暴利的誘惑之下，對于權利的追逐與博弈甚至演化為一場鬧劇。 上述前發審委員回憶自己選上的那一年，“發審委員怎么選，大家互掐得很厲害，公開舉報信一封一封地往證監會寄，同一家中介機構的，別人選上自己沒選上，就寫信舉報說對方收了錢沒給人家辦事、生活問題、寫反國家的文章等等，從職業道德到生活作風無奇不有。發審委員權利很大，事關資本市場的公正有序，所以舉報信一來，一有爭議，證監會一般就避而遠之。” 從中介機構到發審委員之后，上述人士揭開了發審委的神秘面紗，之所以成為權利尋租的博弈場，無非就是信息不對稱導致的。“為什么排在前面的企業沒上，后面的反而上，過會一會怎么還不下批文，以為‘上面有人’，以為某人的權利很大，找到這個人就解決問題了。事實上，找到了以后也不一定有用。而且現在IPO的流程一直朝著制度化、程序化、陽光化的方向改進，排隊的順序、進程都公開，每次開會反饋的信息也公開，更多的貓膩行為在陽光之下會無所遁形。”該人士稱。 其坦言相比之下，自己當選發審委員的過程幸運得多，“全國律協根據內部排名推薦15家律所作為候選單位，每家律所一位候選，最終證監會再選出5名律師。“會里的人都不認識，律所推薦了我，后來就當上發審委員了。”當年，主板的發審委委員25人——律師5名，評估人員1名，會計師9名，體制內包括地方局、交易所、發改委、國資委等10名。 為了規避遴選亂象，強化發審委委員的職責與相應的監督機制也是本次修訂的重點。新版發審制對發審委的選聘要求更為細致與嚴格。除了原來的由中介機構和相關協會推薦發審委員候選人、候選人公示、證監會進行核查和資格審定之外，修訂之后，證監會設立發審委遴選委員會，增加面試和考察環節。值得注意的是，發審委委員為由60名增加到66　名，同時適當增加專職委員數量。 此前，主板發審委委員為25名，創業板發審委委員為35名，其中中國證監會的人員5名，其余為中國證監會以外的人員。除此之外，減少委員任期，建立健全委員換屆機制，將委員連續任期最長不超過三屆，改為不超過兩屆，每年至少更換一半；同時，強化委員推薦單位責任。發審委委員因違法違規被解聘的，取消其所在中介機構五年內再次推薦發審委委員的資格。 IPO歷史之變 股票發行審核制度在中國股市起步之初、國內由計劃經濟向市場經濟推進的時代背景下之際應運而生。1990年，滬深交易所相繼成立，1993年證券市場建立了全國統一的股票發行審核制度。 發審制歷經兩次蛻變，從行政主導的審批制變為市場化方向的核準制。在2000年之前，都由證監會下達股票發行家數的指標，此后至2004年，股票發行由審批制變為通道制，即每家證券公司一次只能推薦一定數量的企業申請發行股票，由證券公司將擬推薦企業逐一排隊。當前的保薦制度由2004年開始實施，即有資格的保薦人推薦符合條件的公司公開發行證券和上市，并對所推薦的發行人的信息披露質量和所做承諾提供持續訓示、督促、輔導、指導和信用擔保。 核準制法律地位在1997年7月1日正式實施的《中華人民共和國證券法》中予以明確。隨后證監會又陸續出臺一系列配套法規，包括例如《中國證監會股票發行審核委員會條例》、《中國證監會股票發行核準程序》、《股票發行上市輔導工作暫行辦法》等，構建了股票發行核準制的基本框架。2003年12月，證監會出臺《證券發行上市保薦制度暫行辦法》。 最終的發審制度法規——《中國證券監督管理委員會發行審核委員會辦法》（以下簡稱辦法）于2006　年開始實施，此前的《暫行辦法》廢除。實施之后，該辦法在2009年5月與2017年7月有過兩次修訂。上一次修訂，證監會首次設立創業板市場發行審核委員會，并與主板市場發行審核委員會獨立開來。而最近的一次，卻將二者合并起來。 這次的合并，證監會表示，是鑒于主板（含中小板）、創業板在審核理念和審核標準方面已經趨同，有利于統一審核理念和審核標準，優化配置行政資源，提高發行審核效率，也有利于支持符合條件的創新創業企業登陸創業板市場或其自主選擇的主板（含中小板）市場。 市場人士亦在猜測，此舉或是監管層助力當前的發審制向第三次蛻變——注冊制推進。劉士余擔任證監會主席，2016年首次露面的新聞發布會上，劉士余就明確回應注冊制的問題，稱“必須搞，但是怎么搞需要進一步研究。”雖然關于注冊制的推進沒有實質進展，輿論對于注冊制的討論也似有沉寂，但是不可否認，劉士余上任以來，新股發行速度逐步加快。 上述前發審委員認為，“早期是窗簾一拉，幾位發審委員和利益相關方在屋里暗箱操作。現在什么信息都要公開，招股書都是公開的，過不過，為什么沒過也是公開的，這也是向注冊制的陽光化、透明化邁進，改革越來越快，這是好事。” 不過，多數投行業務人員在采訪中認為，這次的修訂或許和注冊制并沒有什么關系。一名曾從事港股和美股IPO的投行人士在轉做A股IPO時，明顯感到了不適應，“現在很多時間花在回答證監會的反饋上，這些問題有時候也并不是很有針對性，基本上就是從題庫了抽出幾個。做香港和美國上市的時候，就不會這么麻煩，只要準備材料，遞交上去就可以了。” 在其看來，當前的發審制距離注冊制還有很長一段距離。與證監會對擬上市企業的審核不同，境外上市的企業不會被把關，“讓投資者去用腳投票，如果一家上市公司是家爛公司，就讓他跌得一文不值。更多地是為了管理和統一監管尺度，可以肯定的是上市的隱性成本會降低。” 權利尋租是發審制的弊端，監管步步緊逼，但仍難以杜絕違法腐敗的現象。最近證監會對發審委員的一紙史上最重罰單——第七屆、第八屆兼職發審委員馮小樹因為突擊入股擬上市公司，以300萬元的本金撬動2.48億元的收益，發審委員的暴力尋租內幕著實令人瞠目。 除了王小樹之外，還有多名發審委員落馬。2015年4月，胡世輝——第六屆創業板兼職發審委員、科技部高新技術發展及產業化司副司長，利用管理科技項目的便利收受賄賂，嚴重違法違紀被雙開。2014年1月，第九屆發審委委員溫京輝涉嫌天豐節能造假被采取15年證券市場禁入措施。2014年9月，第十六屆主板發審委委員鄧瑞祥因此前“老鼠倉”涉案金額近7億元被調查。2004年，證監會發審委工作處副處長王小石20萬元售賣風竹紡織發審委員轟動一時。另外，2015年6月，證監會發行監管部處長李志玲因配偶違規買賣股票被開除并移送司法機關。 IPO高昂的隱性成本，一份價格二三十萬元的發審委員名單，一頓市場傳言二十萬元的與發審委員的飯局，利益尋租鏈條持續蔓延，而這些都已是公開的秘密。陽光是最好的殺毒劑，證監會關于發審制度歷次改革包括公開發審員名單、公開股票發行審核流程、公開公司上市流程進展等等，都是在往公開透明的方向邁進。不過，在國內資本市場尚未成熟的現狀之下，注冊制抑或是權宜之計。誠如證監會主席劉士余在今年年初證券期貨監管工作會議上所言，注冊制和核準制并不對立，“注冊制既不要理想化也不要神秘化。