剛剛，央行重磅發文：支持住房租賃產業可持續發展，進一步健全市場化的利率調控機制

每經編輯 杜宇

據中國人民銀行微信公眾號8月10日消息，央行發文稱，今年以來，我國經濟延續恢復向好態勢，貨幣政策堅持以我為主，兼顧內外部均衡，人民幣匯率在合理均衡水平上保持基本穩定，跨境資本流動趨于平衡，國內金融市場保持韌性。下一步，人民銀行將密切關注主要發達經濟體貨幣政策動向，實施好穩健的貨幣政策，合理有效應對外部挑戰，為實體經濟高質量發展營造良好的貨幣金融環境。

央行稱，未來隨著房地產市場定價趨于理性，租賃需求進一步釋放，租售比持續改善回升，住房租賃企業運營能力不斷提升，住房租賃市場實現商業化可持續發展是有基礎的。下階段，要繼續發揮好支持政策對住房租賃產業的推動作用，完善住房租賃金融支持體系，同時，充分調動市場化機構的積極性，通過更多社會資金的投入，建立可持續發展的商業模式，支持存量商品房去庫存，助力推動房地產行業轉型發展。

央行表示，今年以來，我國經濟延續恢復向好態勢，貨幣政策堅持以我為主，兼顧內外部均衡，人民幣匯率在合理均衡水平上保持基本穩定，跨境資本流動趨于平衡，國內金融市場保持韌性。下一步，人民銀行將密切關注主要發達經濟體貨幣政策動向，實施好穩健的貨幣政策，合理有效應對外部挑戰，為實體經濟高質量發展營造良好的貨幣金融環境。

圖片來源：每日經濟新聞 資料圖

建立健全由市場供求決定的存貸款利率形成機制

圖片來源：央行官方微信號

存貸款利率形成機制是貨幣政策傳導的重要環節。改革開放后我國開始探索利率市場化，到20世紀90年代逐步明確利率市場化改革目標與路徑，建立健全由市場供求決定的存貸款利率形成機制，金融機構存貸款定價權限不斷擴大，中央銀行通過運用貨幣政策工具引導市場利率。目前，存貸款利率已基本實現市場化定價。

歷史上，存貸款基準利率曾經是重要的貨幣政策工具。1978年以前，我國實行高度集中的利率管理體制，各類存貸款利率均由政府直接決定。改革開放后，逐步下放利率定價權限。1984年人民銀行專門行使中央銀行職能后，根據宏觀經濟形勢和貨幣政策調控需要，多次調整各品種、期限存貸款基準利率。與此同時，人民銀行持續深化利率市場化改革，不斷擴大利率浮動區間，2004年放開金融機構貸款利率上限和存款利率下限，直至2013年放開貸款利率管制，2015年放開存款利率管制。在此過程中，中央銀行利率調控模式也逐步向市場化的利率調控機制過渡，不再直接調控存貸款利率，而是運用貨幣政策工具間接引導市場利率。2015年10月以來，存貸款基準利率未再調整，實際上已逐步淡出。

目前，存款利率已主要由金融機構自主調整，輔之以行業自律來保障理性有序競爭。2013年9月，人民銀行在逐步放松利率管制的同時，借鑒成熟市場利率市場化改革經驗，指導建立市場利率定價自律機制，以行業自律的方式維護市場競爭秩序，保障利率市場化改革有序推進。由于存款同質化高，競爭存款主要靠價格，為避免無序惡性競爭，目前仍通過行業自律的方式對銀行存款利率進行上限管理。金融機構可在自律上限范圍內自主確定存款利率。2022年4月，人民銀行指導利率自律機制建立存款利率市場化調整機制，幫助金融機構和市場更加適應和習慣存款利率市場化調整。截至2024年7月末，大型銀行已5次主動下調存款利率。

貸款利率由金融機構自主確定，并形成貸款市場報價利率（LPR），作為浮動利率貸款的主要定價基準。2013年10月，我國參考美國、日本等主要經濟體做法，創設了LPR（當時稱之為貸款基礎利率），但LPR長期與貸款基準利率同向同幅變動，無法及時反映市場利率變化。為疏通利率傳導機制，2019年8月，人民銀行深化LPR改革。新的LPR由20家報價行根據本行實際發放的最優質客戶貸款利率自主報價，取平均數后每月發布一次。目前對客戶實際執行的貸款利率由金融機構自主確定，其中，浮動利率貸款大多參考LPR約定重定價規則。房貸利率方面，2013年人民銀行取消貸款利率下限時，考慮到當時房地產市場過熱，暫時保留了個人房貸利率下限并作為調控工具使用，為保持房地產市場平穩健康發展發揮了重要作用。2024年5月17日，為適應我國房地產市場供求關系發生重大變化的新形勢，人民銀行取消全國層面個人住房貸款利率下限，絕大多數城市均已取消當地首套和二套房貸利率下限，金融機構可自主確定對客戶的個人住房貸款利率。至此，商業貸款利率已實現市場化，金融機構可根據經營需要自主確定存貸款利率，并保持合理存貸利差。

下一步，人民銀行將認真貫徹落實黨的二十屆三中全會精神，立足服務構建高水平社會主義市場經濟體制，持續深化利率市場化改革，破除不適應的限制競爭政策，督促指導金融機構提升市場化定價能力，更好發揮市場機制作用。同時，落實完善宏觀調控制度體系要求，健全市場化利率調控機制，更好發揮市場利率定價自律機制作用，規范市場競爭行為，維護好市場秩序。

進一步健全市場化的利率調控機制

黨的二十屆三中全會提出，進一步全面深化改革，完善宏觀調控制度體系，統籌推進財稅、金融等重點領域改革。人民銀行認真貫徹三中全會精神，寓改革于調控，在已基本建立利率形成、調控和傳導機制的基礎上，明確央行主要政策利率，疏通貨幣政策傳導渠道，持續深化利率市場化改革。

調整公開市場操作招標方式，強化公開市場7天期回購操作利率的主要政策利率屬性。近年來公開市場操作主要通過7天期逆回購調節流動性供求。以往逆回購操作采用利率招標，即給定操作數量，中標利率由一級交易商多重價位投標確定，理論上中標利率的變動能夠較好地反映市場資金面狀況。但考慮到公開市場7天期逆回購操作利率已基本承擔起主要政策利率的功能，不宜頻繁變化擾亂政策信號，故央行需要與一級交易商做好事前溝通，摸清不同價位的需求情況，以便確定合意的操作數量。隨著金融市場發展、流動性管理更趨復雜，這一溝通成本也愈發增大，有時還會出現合意數量與穩定價格二者沖突的情況。在此背景下，將7天期逆回購操作改為固定利率的數量招標，明示操作利率，有助于增強其政策利率地位，提高操作效率，穩定市場預期。

增加午后臨時正、逆回購操作，引導市場利率更好圍繞政策利率中樞平穩運行。2016年開始，人民銀行每日連續開展公開市場操作，較好地適應了流動性管理需要。但僅在每日上午開展一場逆回購操作，有時仍會遇到預期外日間流動性變化所帶來的沖擊。此次增加臨時正、逆回購操作，流動性管理更為科學、規范，操作精細化水平進一步提高。其中，臨時逆回購提供流動性，臨時正回購回收流動性，目前由人民銀行擇機操作，二者搭配使用可實現流動性雙向調節，更好平抑稅期、季末考核等因素對流動性的擾動。同時，臨時正、逆回購操作的利率分別為7天期逆回購操作利率減20bp、加50bp，在不改變現有利率走廊格局的情況下，既保持足夠的彈性和靈活性，又有利于短期利率運行在相對較窄的區間，也增強了7天期逆回購操作利率作為主要政策利率的作用。

完善貸款市場報價利率（LPR），理順由短及長的利率傳導關系。2019年8月人民銀行啟動LPR改革初期，從短期政策利率到信貸市場利率的傳導機制不夠健全，LPR主要參考當時的中期政策利率即1年期中期借貸便利（MLF）利率，并綜合考慮資金成本、風險溢價等市場因素報出。隨著利率市場化改革不斷深化，商業銀行定價能力進一步提升，市場化利率形成機制更加有效，MLF利率對LPR的參考作用下降。同時，部分報價行報出的LPR偏高，與其最優質客戶貸款利率之間出現較大偏離，一定程度影響了報價質量。

為此，在明確7天期逆回購操作利率作為主要政策利率的同時，中期政策利率正在逐步淡出。以2024年7月為例，當月15日MLF利率未作調整，22日7天期逆回購操作利率下降10個基點，同日報出的LPR迅速作出反應并跟隨調整，也表明LPR報價轉向更多參考央行短期政策利率，由短及長的利率傳導關系在逐步理順。

總的看，深化利率市場化改革的過程整體是漸進式的。下一步，人民銀行將始終保持貨幣政策穩健性，進一步健全市場化利率形成、調控和傳導機制，增強政策利率的權威性，研究適度收窄利率走廊寬度，給市場傳遞更加清晰的利率調控目標信號。同時，持續改革完善LPR，著重提高LPR報價質量，更好發揮利率自律機制作用，維護理性有序競爭秩序，暢通利率傳導渠道，為經濟回升向好和高質量發展營造良好的貨幣金融環境。

支持住房租賃產業可持續發展

黨的二十大提出，要加快建立多主體供給、多渠道保障、租購并舉的住房制度。培育和發展住房租賃市場，既是構建房地產新發展模式的重要一環，也有助于促進房地產市場的平穩健康發展。人民銀行不斷健全住房租賃金融支持體系，聯合國家金融監督管理總局發布《關于金融支持住房租賃市場發展的意見》。

5月17日，聯合各部門推出房地產支持政策組合，并在前期試點基礎上設立保障性住房再貸款，用市場化方式支持統籌消化存量房產和優化增量住房。

租金是影響住房價值的核心變量。資產有價值，是因為會帶來未來現金流收益。理論上，住房的價值主要受未來房租折現的影響，房子的居住屬性和總體穩定的房租折現決定了房產的底價和基礎，同時也會受未來房價漲跌預期的影響。近年來房價預期發生重大變化，市場利率水平和貼現利率也趨于下行，房租折現對房產價值的影響愈發受到關注。“租售比”，即房租與售價之間的比值，是衡量住房價值的簡化指標，近年來總體回升，有市場機構測算目前一線城市租售比已接近2%水平，二三線城市升至3%左右。但這個指標是靜態的，假定了未來租金不變。

實際上，對于長期持有的住房資產，租金的增長率也很重要，會增厚租賃住房的收益回報。疫情以來我國房租增長有所放緩，但隨著經濟的逐步恢復，長期看租金仍有望穩步上漲，過去十年我國CPI中房租分項年均上漲超1.2%。若假定未來仍能長期保持這樣的租金增長率，相較于既定的購房成本，租賃住房總的收益率在靜態租售比基礎上有望提升至3%以上，將高于多數資產回報率。

住房租賃產業是未來房地產市場發展的重要方向。在房地產市場供求關系深刻轉變的新形勢下，我國存量住房規模已然很大，住房租賃產業是未來房地產新發展模式的重要方向。從需求端看，近年來不僅是低收入群體，新市民或是剛畢業參加工作的青年人，對“好房子”的租賃需求也在上升。有市場機構測算，未來我國有租房需求的人口超2億人，市場潛力較大。從供給端看，過去我國提供租賃住房的主要是個人，近年來隨著租售比的回升和融資運營成本的下降，住房租賃產業的商業可持續性在增強，越來越多的住房租賃企業進入市場，規模化、集約化經營，將有助于提供更優質、穩定的租賃住房服務。

盤活存量去庫存助力啟動住房租賃業。當前我國住房租賃產業仍處于起步階段，房地產市場也處在調整的特殊時期，需要發揮金融和其它政策合力，通過盤活存量去庫存培育住房租賃產業。近期人民銀行在原租賃住房貸款支持計劃的基礎上，完善推出了保障性住房再貸款。通過市場化的方式，助力實現三大功能∶

一是推動構建房地產新發展模式，支持住房租賃產業發展。企業批量收購存量住房，形成團體購買力，收購價格折扣會進一步提升住房租賃產業投資回報和企業參與意愿。

二是增加保障性住房供給。收購后的商品房可用作保障性住房配售或租賃，在加快盤活存量和市場去庫存的同時，滿足保障性住房需求。

三是與保交房和“白名單”機制形成合力，降低房地產市場風險水平。房企自愿參與，回籠的資金須用于保交樓項目和其他在建項目，將推動更多項目滿足“白名單”條件，改善房企資金狀況。截至6月末，金融機構已發放247億元租賃住房貸款，保障性再貸款余額為121億元，后續貸款投放有望進一步加快。同時，各地方政府還在財稅、土地、配套設施等方面提供了支持政策，這些都能起到降低企業成本、增強住房租賃產業商業可持續性的作用。

未來隨著房地產市場定價趨于理性，租賃需求進一步釋放，租售比持續改善回升，住房租賃企業運營能力不斷提升，住房租賃市場實現商業化可持續發展是有基礎的。下階段，要繼續發揮好支持政策對住房租賃產業的推動作用，完善住房租賃金融支持體系，同時，充分調動市場化機構的積極性，通過更多社會資金的投入，建立可持續發展的商業模式，支持存量商品房去庫存，助力推動房地產行業轉型發展。

資管產品凈值機制對公眾投資者的影響

今年以來，銀行理財等各種資管產品規模增長較快，尤其是債市火熱背景下，一些投向債券市場的資管產品受到投資者的追捧。在凈值化管理機制下，資管產品凈值波動對投資者行為也帶來了影響。

凈值化有助于明確資管產品風險和收益歸屬，促進市場健康發展。根據合同，資管產品的風險與收益本應歸屬于投資者。資管新規前，許多資管產品有“預期收益率”，且與到期實際收益率通常一致，其中就隱含著剛性兌付。為了實現穩定的預期收益率，資管產品管理人往往會采取激進投資策略承受更大風險，或用收益較好產品的“豐”去補虧損產品的“欠”，投資者對其中的具體操作并不知情，也不關心，管理人實際上承擔了所有的剩余風險，但又不計入管理人自身的資產負債表，積累了系統性的金融風險。

2018年4月資管新規出臺，明確要求金融機構對資管產品實行凈值化管理。凈值化機制下，產品管理人根據實際投資運作情況，定期或不定期披露單位份額凈值，產品收益率變動信息更加透明。同時，投資者按照凈值申購、贖回產品，最終投資收益由申購日和贖回日的產品凈值確定，產品管理人與產品的投資風險分離，風險由投資者自擔，收益和風險更加對等，真正體現“賣者盡責、買者自負”的資管本質。2019-2023年，我國凈值型銀行理財產品存續余額大約由10萬億元增加至26萬億元，占比由43%上升至97%，凈值化管理成為大勢所趨。

凈值化管理對資管產品管理人和投資者都提出更高要求。在凈值化機制下，投資者的收益率隨底層資產實際價值的變化而波動，不再有剛性兌付。對管理人而言，需要適應金融市場資產價格變化，科學制定投資策略，為各類投資者提供適當產品與優質服務，包括及時的信息披露和必要的咨詢顧問等。

對投資者而言，需要逐步轉變過度依賴穩定預期收益的傳統觀念，更深入理解產品預期收益率與最終實際收益率的本質差異及風險，樹立更加科學、理性的投資理念。但是，在凈值化管理初期，投資者對產品凈值變化的關注度和敏感性上升，容易出現短期非理性交易和市場“羊群效應”。

2022年資管新規過渡期結束后正式實施，投資者尚未完全適應凈值化機制，對理財產品出現虧損風險還沒有充分思想準備。當時，不少銀行理財資金投向債市，隨著市場利率上行，債券價格下跌，部分產品凈值回撤乃至“破凈”，市場產生恐慌情緒，大規模贖回潮伴隨出現，底層金融資產價格與資管產品凈值波動又形成共振，市場螺旋下行循環進一步放大。

2022年贖回潮以來，市場對資管產品凈值波動的容忍度有所下降，部分資管產品采取策略平滑凈值，底層資產更加復雜，使得近兩年來資管產品凈值的波動表面上出現下降。但當前市場和底層資產仍復雜多變，市場的螺旋循環效應也依然存在，對資管產品凈值的波動還需要審慎觀察。

投資者宜審慎評估資管產品投資風險和收益。今年以來，我國長債利率下行，一些資管產品的長債配置增多，隨著短期內債券價格上漲，產品凈值走高。

數據顯示，7月末銀行理財平均年化收益率超過3%，而當前銀行3年定期存款掛牌利率還不到2%，吸引部分投資者將存款“搬家”到這類產品。對投資產品的風險和收益還需綜合權衡。首先是如何看風險和收益。高收益對應著高風險，在打破剛性兌付的環境下，長期看資管產品無法同時兼具“低風險”和“高回報”，追求高收益的同時要承擔高風險。其次是如何看底層資產收益和資管產品收益。資管產品的收益最終取決于底層資產。

今年以來，部分資管產品尤其是債券型理財產品的年化收益率明顯高于底層資產，主要是通過加杠桿實現的，實際上存在較大的利率風險。未來市場利率回升時，相關資管產品凈值回撤也會很大。再次是如何看過去的收益率和投資者未來可實現的收益率。理財產品動態發布的年化收益率是當前時點的預期收益率，是按過去一段時期的收益率，線性推算出的未來一年收益率，投資者未來贖回產品時實際獲得的收益率是不確定的。

現在凈值越高，意味著是在更高的價格位置投資，未來的損失風險可能越大。最后是如何比較選擇不同的產品。投資者應結合自身風險承受能力選擇投資產品。比如說，存款收益看似低于當前平均的理財收益率，但它是存款人確定可以獲得的收益率；資管產品的收益率是不斷變動的，投資風險大于存款，其相對較高的收益率是通過承擔價格波動風險換來的。

總的來看，隨著資管行業進一步向凈值化方向轉型，投資者將逐步承擔更多凈值波動風險。金融機構銷售資管產品時有必要做好投資者服務，提供相關咨詢，充分向投資者提示風險，引導投資者理性看待凈值波動，促進市場平穩健康運行。

密切關注海外主要央行貨幣政策走向

今年以來，美國通貨膨脹讀數已明顯回落，經濟前景和勞動力市場也有所變化，美聯儲貨幣政策面臨轉向。近期，美國就業數據不及預期，美聯儲也逐步釋放溫和的貨幣政策信號，市場對美聯儲降息預期有所升溫。

物價和就業數據邊際變化為美聯儲降息創造條件。6月，美國CPI同比上漲3%，為近12個月的最低水平；美聯儲更為關注的個人消費支出（PCE）物價指數同比上漲2.5%，為2021年3月以來最低。美國勞工部數據顯示，7月美國新增非農就業11.4萬人，不及市場預期，失業率意外上行。通脹壓力下降和就業數據疲軟加劇投資者對美國經濟增長動能放緩的擔憂，進一步增強美聯儲降息預期，金融市場也有波動。近期，黃金期貨再創新高，美債收益率大幅走低，全球股市出現回調。7月美聯儲召開議息會議，維持聯邦基金利率目標區間不變，但會后的新聞發布會強調平衡經濟增長和通脹兩端的風險，不少市場機構推斷美聯儲降息可能臨近。

美聯儲具體降息時點還會依賴于未來數據變化。一方面，美國經濟韌性賦予美聯儲更多觀察時間。二季度，美國GDP環比折年率為2.8%，較一季度的1.4%回升；工資增速保持在歷史高位，并高于消費價格漲幅。

另一方面，當前地緣政治風險猶存，若未來國際供應鏈受阻、運輸成本上升等問題再現，不排除大宗商品價格上漲帶動美國通脹反彈。

主要發達經濟體貨幣政策轉向對新興市場經濟體的外溢影響值得關注。近期，歐央行、英格蘭銀行已先后降息，美聯儲降息預期升溫，未來主要發達經濟體政策利率可能由高位逐步回落，對新興市場經濟體也可能帶來影響。

一方面，全球流動性環境趨于改善，總體上有利于緩解新興市場經濟體外部壓力。宏觀層面，發達經濟體與新興市場經濟體之間利差逐步收窄，新興市場經濟體資本外流和貨幣匯率貶值壓力趨于緩解。微觀層面，發達經濟體降息后，新興經濟體外幣融資的利息支出將隨之下降，償債壓力也會有所減輕。

另一方面，國際金融市場可能出現相應調整。從歷史經驗看，在全球流動性面臨拐點時，國際金融市場通常會出現一定程度的波動，投資者情緒變化對金融資產定價也會產生影響。近期，主要國際金融市場已呈現出不同程度的波動跡象。

今年以來，我國經濟延續恢復向好態勢，貨幣政策堅持以我為主，兼顧內外部均衡，人民幣匯率在合理均衡水平上保持基本穩定，跨境資本流動趨于平衡，國內金融市場保持韌性。下一步，人民銀行將密切關注主要發達經濟體貨幣政策動向，實施好穩健的貨幣政策，合理有效應對外部挑戰，為實體經濟高質量發展營造良好的貨幣金融環境。

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