科學家創業再沖港股：旺山旺水產能利用率僅1.3%仍擴產，IPO勝算幾何？

近期，蘇州旺山旺水生物醫藥股份有限公司（以下簡稱“旺山旺水”）再次向港股發起沖擊。 《每日經濟新聞》記者（以下簡稱“每經記者”）注意到，今年1月，旺山旺水首次向港交所遞交招股書。事實上，旺山旺水這個名字，曾兩度以不同方式引起醫藥圈的熱烈探討。 第一次，是旺山旺水憑借抗新冠藥物VV116，在新冠疫情最焦灼的時刻站上風口浪尖——與君實生物的合作讓其在資本狂炒“新冠特效藥”概念的浪潮中收獲了超乎尋常的知名度。第二次，則是眼下其ED（勃起功能障礙）新藥“昂偉達?”（TPN171）的獲批，借助這一天然具備話題性的領域，旺山旺水再度成為關注焦點。 不過，每經記者研究發現，當外界為其貼上“國產偉哥”的標簽時，旺山旺水赴港IPO（首次公開募股）招股書所展現的，卻是一幅機遇與風險交織、頗為復雜的圖景。 押注高關注、高潛力領域 招股書顯示，旺山旺水成立于2013年，是一家綜合一體化生物醫藥公司，致力于發現、開發和商業化創新小分子藥物，專注于抗病毒、神經精神及生殖健康三大領域。 梳理旺山旺水的產品及在研品，會發現一個共性：公司押注領域基本都具有高度社會關注度和巨大市場潛力。 比如曾經的明星藥VV116便是典型案例。這款小分子藥物在2023年單憑對外授權就為旺山旺水帶來了驚人的1.96億元收入，占當年公司總營收的98%，也一度讓公司在資本寒冬中引人注目。不過光環褪去的速度同樣“話題滿滿”。隨著新冠疫情消退，VV116的創收能力迅速蒸發，授權收入僅538萬元，直接導致公司2024年營收大跌94%至1183萬元。 旺山旺水曾試圖為VV116尋找新的生命線，轉向呼吸道合胞病毒（RSV）治療。招股書披露，其嬰幼兒干混懸劑型已進入Ⅱ/Ⅲ期臨床，目標是2035年預計10.67億元的中國RSV藥物市場。不過，該適應證的開發能否成功并復制新冠疫情時期的商業輝煌，還存在高度不確定性，且需要時間和巨額投入。 再比如，旺山旺水在神經精神領域的潛在同類首創藥物LV232，也瞄準了一個痛點深刻、前景廣闊（預計2035年規模188億元）的抑郁癥市場。 然而，這個藍海早已是巨頭與新銳的競技場。灼識咨詢數據顯示，中國已有24款創新小分子抗抑郁藥上市，另有16款處于Ⅱ期或更后期臨床開發。LV232雖是目前唯一專門靶向該雙靶點的在研產品，其Ⅱ期臨床試驗2025年才啟動，預計2026年下半年完成，距離潛在獲批上市和商業化盈利尚有漫長且充滿變數的道路。 近期獲批的“昂偉達”則被視為公司實現短期商業化突破和支撐估值的關鍵。這款被定位為潛在同類最佳PDE5（磷酸二酯酶5）抑制劑的ED新藥，憑借“30分鐘起效、可飲酒同服”的差異化賣點，意圖撬動年容量超百億元、長期被輝瑞、拜耳等進口藥壟斷的中國男性健康市場。 灼識咨詢預測，該市場將從2024年的93億元增長至2035年的150億元。然而，該市場已是一片競爭紅海。米內網數據顯示，2023—2024年抗ED藥物終端銷售均超80億元，但本土企業競爭激烈，僅西地那非和他達拉非仿制藥就分別有26個和50個產品獲批。先行者白云山的“金戈”在2023年銷售額超10億元后，2024年已回落至8.79億元，可見市場競爭的激烈程度與維持市場份額的難度。 旺山旺水在招股書中坦言，對于“昂偉達”這類暫無醫保計劃的產品，定價需權衡成本、競品、技術優勢、患者負擔等多重因素。 科學家創業造富，上市前兩折價獲超5%股權激勵 旺山旺水的產品管線具有上述特征的背后驅動因素，或與其創始人團隊的背景有關。 故事始于2013年的蘇州工業園區。 那一年，51歲的沈敬山站在了人生的十字路口。這位頭頂“國務院政府特殊津貼專家”光環、擁有三十余年小分子藥物研發經驗的中科院上海藥物研究所博士生導師，毅然脫下白大褂，與妻子金潔共同創立了旺山旺水。他押上個人聲譽和500萬元積蓄，將公司安置在蘇州生物醫藥產業園的一隅。 創業初期異常艱難，團隊僅十余人，實驗室設備多購自二手市場。在接下來的六年里，公司幾乎與外部資本絕緣，專注于抗病毒與神經系統藥物的早期探索。 轉折點出現在2018年至2019年。2018年，國內創新藥企估值尚處低谷，知名企業家、360集團創始人周鴻祎通過其控制的共青城奇虎中財投資有限公司，向旺山旺水注入2000萬元天使投資，并為其帶來了市場關注度。 2019年，沈敬山的學生田廣輝加入旺山旺水，沈敬山以75萬元將公司75萬元注冊資本轉讓予蘇州南博萬，后者由田廣輝以及金潔的姐妹金青分別持股80%及20%。 資料顯示，田廣輝不僅擁有中科院藥物化學博士學位，還擁有擔任上海特化實驗室經理、云南藥企高管的經歷，并被蘇州大學任命為行業教授，獲蘇州政府部門授予“重點產業緊缺人才”稱號。 招股書顯示，田廣輝目前持有旺山旺水9.54%股權，擔任公司董事長、執行董事、首席執行官兼總經理。 值得一提的是，伴隨公司估值飆升，2023年，田廣輝以1551萬元年薪（含1474萬元股權激勵）成為業內矚目的“最貴CEO”之一。 招股書披露，2025年1月，旺山旺水員工持股平臺向包括沈敬山、田廣輝、胡天文（執行董事兼副總經理）以及金青（副經理）在內的多位高管，以6元/股的價格轉讓了22.28萬股股份，而公司2024年5月進行的C輪融資價格為29.67元/股。 其中，沈敬山獲得了5.21%股份。值得一提的是，副經理金青獲得了1.18%股份，而董事長田廣輝、執行董事兼副總經理胡天文盡管職位更高，但獲得的股份比例卻更低，分別為0.45%、0.45%。截至遞表，金青個人持股達3.68%。 圖片來源：旺山旺水招股書 正是通過上述這一系列安排，沈敬山及金潔直接持股加上家族成員持股，其家族合計控制股份價值高達約26.78億元（按44.5億元估值計）。若旺山旺水IPO成功，沈敬山家族也將共享這場資本盛宴。 流動比率僅0.3倍，償債壓力凸顯 不過，沈敬山家族能否享受到資本盛宴，還面臨一些挑戰。 招股書顯示，作為一家仍處研發投入期的生物醫藥公司，2023年、2024年及2025年前4個月（以下簡稱“報告期內”），旺山旺水的研發開支分別為1.31億元、1.35億元及6400萬元，在經營開支總額中占比分別約為70%、66%及53%。 圖片來源：旺山旺水招股書 報告期內，旺山旺水的凈利潤分別為640萬元、-2.17億元及-1.12億元。值得一提的是，旺山旺水2024年前4個月的凈利潤為-7300萬元，這意味著今年的虧損速度超于去年同期。 此外，旺山旺水的現金流情況也不盡樂觀。截至2025年4月30日，公司賬上現金及現金等價物僅為7283.3萬元，而截至2024年4月30日，該財務數據還為1.22億元。更值得注意的是其短期償債能力，報告期內，公司流動比率分別為0.6倍、0.5倍及0.3倍，呈直線下滑趨勢，且流動資產不足以覆蓋短期債務。公司表示，流動比率下降，主要源于銀行結余和現金減少、借款增加、及部分被貿易及其他應付款項減少所抵消。 圖片來源：旺山旺水招股書 招股書還顯示，旺山旺水的資產負債率也在逐步攀升。報告期內，公司的資產負債率分別為72.18%、80.66%及88.10%。 此次港股IPO，旺山旺水計劃將募資用于核心產品研發、工廠擴建及補充營運資金等。招股書顯示，公司正在按照國際GMP（良好生產規范）標準在青島建立新的生產基地，該工廠建筑面積約為1.12萬平方米，用以生產更多口服和外用劑型，包括舌下含片、口腔速崩片等非常規片劑，預計2026年末前竣工，初步設計產能為2億粒片劑及750萬劑外用制劑。 值得注意的是，去年6月公司新建的連云港工廠剛剛竣工投產，該工廠年設計產能為1億粒膠囊及6億片片劑。截至2024年底，該產線片劑和膠囊的產能利用率分別為1.3%和0.7%，而2025年前4個月，片劑的產能利用率還是1.3%，膠囊則未生產。 旺山旺水表示，由于產品處于商業化早期階段，預計隨著商業化的產品建立及擴大其市場占有率以及未來更多候選藥物進入商業化階段，有關利用率將逐步提高。 針對本篇報道中提出的相關疑問，8月18日，每經記者向旺山旺水官網披露的郵箱發送了采訪提綱，截至發稿，尚未收到對方回復。 免責聲明：本文內容與數據僅供參考，不構成投資建議，使用前請核實。據此操作，風險自擔。