銀行為什么一直漲？可靠嗎？

每經(jīng)編輯｜趙云    

6月23日，金融ETF（510230）上漲1.35%位居市場前列，近5日上漲1.93%，近10日上漲3.56%，核心推動力在于銀行板塊。

結(jié)構(gòu)上來看，此次銀行業(yè)呈現(xiàn)出普漲的態(tài)勢。根據(jù)中信行業(yè)指數(shù)，無論是國有大型銀行、全國性股份制銀行還是城商行均屢創(chuàng)新高。那么，銀行板塊上漲的核心邏輯是什么？其上漲動能還能維持多久？

從分析框架上說，銀行板塊的交易邏輯在近年來發(fā)生了深刻變化。對比銀行指數(shù)與十年國債活躍券利率，我們發(fā)現(xiàn)兩者從強(qiáng)正相關(guān)走向了強(qiáng)負(fù)相關(guān)。在2023年之前，銀行板塊是以宏觀基本面驅(qū)動為主的板塊，因為宏觀基本面上行往往帶來信用擴(kuò)張，從而利好銀行板塊的利潤規(guī)模，而十年國債利率也具備類似的邏輯，因此兩者呈現(xiàn)正相關(guān)。在2023年之后，在央行寬貨幣導(dǎo)向下，十年國債利率不斷下行，銀行業(yè)的凈息差也受到了嚴(yán)重的壓縮，這是因為存款相對于貸款，市場化程度更低，在央行調(diào)降LPR進(jìn)而影響到貸款利率時，銀行的存款利率卻無法及時地調(diào)整。因此，2023年后銀行的基本面或許該稱為“惡化”，但銀行指數(shù)為何走出了截然相反的表現(xiàn)？

我們認(rèn)為，市場逐漸弱化了對銀行基本面，尤其是凈息差的定價，原因有二。其一是銀行的紅利屬性；其二則是銀行的壞賬風(fēng)險。紅利屬性本質(zhì)上就是“債性”，指的是市場認(rèn)可銀行股能夠提供長遠(yuǎn)的、穩(wěn)定的分紅。在分紅金額大體確定的情況下，銀行股的估值就不再受到分子端的影響，而是以分母端的貼現(xiàn)率為主。因此，10年國債利率的下行對銀行估值反而是利好，我們也看到銀行股走出了與債券價格非常類似的走勢。

那么，銀行的分紅真的如此穩(wěn)定嗎？同樣具備紅利屬性的煤炭、石油、家電等板塊，為什么都無法走出類似銀行的長期走勢？我們認(rèn)為，銀行是介于公用事業(yè)（如電力、公路、鐵路）等“旱澇保收”產(chǎn)業(yè)，與煤炭等周期產(chǎn)業(yè)之間的板塊，其在經(jīng)營上受到宏觀基本面的影響，因此具有一定的“周期性”，更接近于煤炭等周期品；但其經(jīng)營、分紅的穩(wěn)健性又超乎大宗商品板塊，更接近于公用事業(yè)。這是因為銀行尤其是大型國有銀行，處于我國金融體系的核心位置，且具備國央企的股東背景。資金對銀行板塊的認(rèn)可，反映了資金對于國央企在穩(wěn)健經(jīng)營上的認(rèn)可。

另一個因素則是銀行的資產(chǎn)不良率：盡管銀行凈息差收窄，盈利能力下滑，但是資產(chǎn)質(zhì)量卻得到了一定的改善，從而享受更高的估值。民生證券表示，去年9月以來，下調(diào)房貸利率、下調(diào)首付比例、調(diào)整限購政策、擴(kuò)大白名單范圍，重啟土儲地方債券等政策出臺，或能改善地產(chǎn)端貸款質(zhì)量；化債政策則力度空前，安排10萬億用于置換存量隱性債務(wù)，為城投相關(guān)貸款的資產(chǎn)質(zhì)量增添保障。在對公貸款資產(chǎn)質(zhì)量的持續(xù)改善下，24年以來上市銀行的不良率延續(xù)下行趨勢。因此，銀行相對于整體宏觀環(huán)境，具有資產(chǎn)質(zhì)量上的α。

那么，未來銀行繼續(xù)上漲的風(fēng)險點在哪里？我們認(rèn)為，既然銀行板塊具有較強(qiáng)的債券屬性，那么債券的走勢，以及銀行股息相對債券收益率的性價比將是核心因素。若總體經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步回暖，導(dǎo)致利率上行，或?qū)约般y行股產(chǎn)生壓制。此外，Wind顯示銀行板塊目前的平均股息率約為5.35%，四大行股息率在4個百分點上下，處于18年以來的歷史低位，謹(jǐn)慎對待短期過熱風(fēng)險。建議投資者持續(xù)關(guān)注金融ETF（510230），逢低布局。

風(fēng)險提示：

投資人應(yīng)當(dāng)充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導(dǎo)投資人進(jìn)行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風(fēng)險，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。

無論是股票ETF/LOF基金，都是屬于較高預(yù)期風(fēng)險和預(yù)期收益的證券投資基金品種，其預(yù)期收益及預(yù)期風(fēng)險水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。

基金資產(chǎn)投資于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票，會面臨因投資標(biāo)的、市場制度以及交易規(guī)則等差異帶來的特有風(fēng)險，提請投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點之輔助材料，僅供參考，不構(gòu)成對基金業(yè)績的保證。

文中提及個股短期業(yè)績僅供參考，不構(gòu)成股票推薦，也不構(gòu)成對基金業(yè)績的預(yù)測和保證。