思睿集團首席經濟學家洪灝：市場估值周期基本回到低點，未來一年可加大股票等風險資產配置

每經記者｜張壽林    每經編輯｜廖丹    

由成都傳媒集團旗下主流財經媒體——每日經濟新聞主辦的“第十一屆中國上市公司高峰論壇”系列活動于2022年12月28日舉行。主論壇上，思睿集團合伙人、首席經濟學家洪灝發表主旨演講《2023中國經濟轉折點》。

他指出，2022年第四季度，模型中的中國經濟量化指標基本回至周期底部，時間維度上經歷了3~4年。

洪灝團隊的資產配置模型運行結果提示，未來一年，可加大股票等風險資產配置。

我國出口周期與股市回報率周期息息相關

洪灝提醒，當前，中國內需較弱的同時，海外需求也開始轉弱。若照此觀察，經濟將面臨新的格局，2023年中國經濟增長勢頭將受大的挑戰。所以在此關頭之下，中國選擇調整疫情，美聯儲也開始選擇調整加息步伐。

體現在周期運行上，中國出口數據大概7年（即約2個3.5年）形成一個周期，每個出口周期高點正好對應上證指數的回報率周期高點。

第一個高點出現于2007年四季度至2008年一季度，此時上證在6000點左右。第二個高點出現在2015年下半年到2016年一季度，對應的是上證指數5000點峰值。第三個高點出現在2021年~2022年，對應的是上證指數接近4000點峰值。

洪灝指出，中國的出口周期和中國的股市回報率的周期息息相關。為什么？出口創匯回收美元，是中國央行創造宏觀流動性的重要組成部分。宏觀流動性越好，股市回報率就越高。

洪灝說，這也能解釋2020年春節之后，中國股市回報表現一般，就是因為股市和出口周期的相關關系。

中國經濟在政策支撐下開始修復

中國經濟周期和海外經濟周期又有何種聯系？洪灝提到，中國出口周期，在經過3.5年周期錯位之后，與海外的經濟周期息息相關，而且中國的出口周期是領先指標。每個小周期3.5年左右，每2~3個3.5年的短周期形成7~10.5年的中周期。

根據數據表現，最新的周期底部出現在2022年第4季度。洪灝說，當中國出口放緩時，全球的經濟數據也開始放緩，進入周期下行階段。因此未來數月，我們看到美國的數據也將出現放緩跡象，全球經濟在未來1~2個季度都將受到挑戰。所幸的是中國的經濟基本運行到了周期底部。同時在政策支撐下，應該開始出現修復。

洪灝搭建了獨有的中國經濟周期量化模型，該模型中，中國經濟周期運行指標和各宏觀部門的經濟數據高度相關，也包括全體上市公司盈利同比增長。洪灝說，當經濟周期運行時，會看到大量的宏觀變量以既定的節奏向同一個方向運行。2022年第四季度，模型中的中國經濟量化指標基本回到了周期底部，時間維度上也經歷了3~4年。

一般而言，美聯儲加息步伐放緩時，未來6個月，美國的經濟數據開始放緩，同時美元的強勢開始逐漸消退。前期美元指數115附近的位置，基本就是這輪美元周期的高點，未來幾年，我們看到美元的強勢逐步收斂。

隨著美元減弱以及中國經濟周期性修復，人民幣匯率開始弱勢修復，先前7.4附近的位置應是這輪人民幣周期中最弱水平。所以，匯率反映了兩國之間經濟強弱的比較。

洪灝指出，美元一個周期大概10~17年，由于美元開始步入走弱周期，隨著美元走弱，美元的對立面，黃金、大宗商品、新興市場，都有較好回報。

周期性和成長性板塊將相對修復

中國股市內部周期，也有相應規律。洪灝通過量化模型發現，周期性板塊和成長性板塊的相對表現，均與中國的利潤率周期息息相關。

量化模型顯示，2022年第四季度，我們進入了一個較大拐點，幅度相當于1993、1994年中國第一次匯改前后的拐點。中國的利潤率周期領先周期性和成長性板塊相對收益周期大概4~6個月，所以未來一段時間，會看到周期性板塊和成長性板塊相對修復，這也反映在美元由強轉弱的階段。隨著美元轉弱，周期性板塊特別是上游大宗商品諸如能源等板塊將繼續有所表現。

成長性板塊，以中國互聯網公司為代表，過去兩年拋售壓力較大，洪灝認為，目前該板塊的底部已經出現，而且是一個歷史性底部。作為成長板塊代表，中國的互聯網平臺公司，在未來6~12個月都將有所表現，而且當下已經發生。11月份，中國的互聯網指數迎來有史最好表現，單月漲幅達60%，洪灝認為依然遠未反映這些公司的價值，其估值仍在努力修復，隨著中美審計監管合作告一段落，上述互聯網公司將維持一定漲幅。

洪灝在介紹了出口周期、利潤率周期、中國經濟短周期等一系列周期后，還介紹了中國的市場估值周期性。通過獨有的資產配置模型，洪灝注意到，2022年四季度，中國市場估值周期基本上回到一個周期低點，每一個周期大概3~4年。洪灝將估值周期和上證指數回報率比較，發現二者緊密相關，每一個短周期大概3.5年。

資產配置模型運行結果提示，未來一年，可加大股票等風險資產配置。洪灝總結，中國已調整防疫政策，同時出臺了一系列政策對經濟托底。可以說，中國經濟周期運行到底部位置時，隨著一系列政策出臺，開始逐步修復。